【2018-06-12】【出处】广发证券
华菱钢铁(000932)制造强国释放工业材需求 调结构、提质量、降成本夯实和增厚龙头业绩
华菱钢铁第一大股东为华菱集团，持18.19 亿股、占比60.32%，实际控制人为湖南省国资委。截至17 年底，公司具备炼铁、炼钢和轧钢产能1553、1755 和2034 万吨；核心子公司为华菱湘钢（94.71%）、华菱涟钢（68.36%）、华菱钢管（62.75%）和汽车板公司（51.00%）。钢铁业务占公司营收和毛利比重在90%以上，内部呈现板材为主、兼具长材和钢管的结构特征。2017 年，板材、长材和钢管的产能占比分别为69%、22%和9%，营收占比分别为46%、27%和9%，毛利占比分别为46%、36%和8%。除开棒材部分用于建筑领域，公司大部分产品应用于工业制造领域。
一、钢材："制造强国"促终端景气度回升、工业材需求放量，"地条钢"出清利好省内建材市场，结构调整、深化改革夯实和增厚业绩
工业材：朱格拉抬升周期叠加"制造强国"促需求放量，公司深耕行业、区域主导、领先半步，华菱湘钢中厚板在综合品种能力排行榜上稳居第一梯队；华菱涟钢高强极限薄规格品牌品种钢优势逐步形成，拳头产品迅速放量；凭借规模、品种、技术和质量优势，"华菱制造"成为多个细分高端市场的"隐形冠军"。汽车板公司正从市场开拓期进入良性运营期，预计18-22 年年均销量增速达14%、五年间实现税前利润总额20 亿元以上。
无缝管：油价震荡上行或促油气行业景气恢复，石油勘探开采资本支出止跌将释放无缝管需求；公司为国内第二大的无缝钢管供应商，无缝钢管产品覆盖大、中、小全组距，其中油气用管、机加工用管、高压锅炉管等专用无缝钢管比率达到70%，为国内第二大石油用管供应商
建筑材：长材净流入省份、区域价格居全国高位，"地条钢"出清让出近200 万吨空间利好区域龙头。
受益公司结构调整、深化改革，公司在行业景气下行周期吨钢价格下滑幅度小于行业均值，上行周期吨钢价格改善幅度强于行业均值。
二、降本增效：多环节降耗降本成效显着，挖潜增效仍存空间
降成本：挖潜增效促吨钢综合能耗降幅快于行业平均，高效回收利用能源、优化物流组织年均节省成本超20 亿。降费用：16 年以来华菱钢铁吨钢期间费用累计下滑68 元/吨至275 元/吨，期间费用率自15 年的12%持续下行至6%。提效率：13-17 年减员9625 人，人均产钢效率提升65%至764 吨/人，持续深化内部改革推进减员增效。
三、新动能：为避免同业竞争，17 年11 月控股股东承诺自间接取得阳钢控股权之日起5 年内，若阳钢满足注入条件6 个月内将阳钢股权或资产注入公司，阳钢具备年产长材280 万吨的生产能力，地处阳江享物流和区位优势，精益化生产、吨钢盈利韧性强。
四、财务分析：把握行业窗口期叠加降本提质增效促盈利显着优于行业平均，公司及控股股东积极推进多方式去杠杆，16 年至18Q1 负债规模累计下滑9%至597 亿元，资产负债率由87%下滑至78%，吨钢财务费用由15年186 元/吨下降至17 年的107 元/吨。
五、盈利预测与投资建议：预计18-20 年EPS 分别为2.15、2.19 和2.37元，对应18 年6 月8 日收盘价8.51 元，PE 分别为3.96X、3.88X 和3.59X，给予"买入"评级。
六、风险提示：宏观经济增速大幅下滑；矿石巨头联合减产保价；资产负债率较高、财务费用负担重，在去杠杆和银行贷款收紧背景下存流动性风险。
