【2018-05-25】【出处】东北证券
华帝股份(002035)调研报告:热水器业务高速发展 中高端转型奠定长期增长
热水器业务高速发展。2017 年以来，公司热水器业务实现高速增长。增长的动力包括：1、燃气热水器品牌重新梳理，公司燃气热水器全线新品上市，全面向高端转型。2、成立专门热水供暖部负责热水器的运营，聘请林更新作为单品类，并独立投放热水器广告，宣传投入提升；3、2018 年对经销商热水器业务独立考核，并逐步试点热水器专卖店。考虑到热水器行业市场空间广阔，且目前高端品牌稀缺，公司从"产品+品牌+宣传+渠道"全面发力，热水器业务有望持续高增长。
短期看，提价带动毛利率提升。公司实行中高端转型战略以来，积极研发新品，新品的迭代速度增加，烟灶及热水器产品新品均价也远高于旧品，因此毛利率也高于旧品。目前公司烟灶组合中仍有接近40%的旧品， 预计新品迭代仍能持续一段时间，公司营收增长继续维持量价齐升的模式，新品占比提升带动毛利率提升仍有望维持一段时间。
中期看，费用投放力度有望减缓。2018Q1，公司销售费用率为27.26%， 为厨电行业最高。这主要是由于公司在中高端品牌转型过程中，一方面加大品牌宣传，另一方面鼓励经销商进行大店以及专门店建设，提供费用支持；考虑到后续公司渠道建设及品牌宣传日渐完善，费用投放也有望趋缓，基于营收增长的摊薄效应，中期来看，公司费用率尤其是销售费用率有望下降。
长期看，中高端转型奠定长期增长。厨电行业由于保有量仍较低，市场空间广阔，且龙头份额仍较低，龙头企业成长性较为确定。且由于厨电拥有后装修属性，装修维护较为复杂，消费者的价格敏感度低，品牌敏感度较高。公司通过中高端转型，完成品牌定位。通过确立品牌优势， 可以享受行业长期稳健增长的红利，从而奠定公司的长期稳健增长。品牌力增强意味着公司抗房地产周期风险的能力增长，未来的自由现金流增长期变长，且风险降低，意味着公司长期价值增强。
盈利预测：计公司2018-2020 年EPS 分别为1.19 元、1.56 元、2.02 元，对应PE 分别为23 倍、18 倍、13 倍，给予"增持"评级。
风险提示：厨电行业竞争加剧，品牌转型不及预期
