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私募掌门－－短期调整，长期牛 [复制链接]

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只看楼主倒序阅读使用道具楼主发表于: 2016-06-07

— 本帖被下山虎的兄弟执行加亮操作(2016-06-19) —

　和那些抱怨A股市场或对A股失望的人不同，陈锋觉得没有比中国股市更好的投资市场了。在过去十年（2005年底至2015年底）全A指数涨了6倍，跟十年间北上深房价的涨幅一样；而中小板综指最终的累计涨幅近10倍、中证500指数累计涨幅近8倍。
　　在他看来，当前中国新兴产业的发展阶段跟2008年的房地产行业很像：房地产业在2004年之前默默无闻，但在2004-2008年逐渐成为国民经济发展中一个重要的产业，2008年的调整让很多人认为这个行业已到尽头，房价也到了顶点，但后来的结果是，调整暂告一段落后无论是整个房地产产业在经济中的比重，还是房价涨幅尤其是北上深的房价涨幅远远超出了所有人的想象。对应到新兴产业，未来在中国经济中的比重也会超出很多人现在的想象，从中也就会产生各种机会。
　　陈锋在对外自我介绍时有 “A股市场趋势投资与选美理论的践行者”这句，似乎当下这种俯卧撑式的震荡市行情却不适宜趋势投资的发挥，陈锋反倒觉得这正好给了他非常好的观察窗口。在他看来，择时的核心是要懂得倾听市场的声音。
　　在中国的太极文化里有句话“舍己从人”：一个太极高手，推手时是先跟着对方的力道走，然后从被动转为主动。舍己是为了从人，从人的最终目的，是制人。市场的力量比任何一个人都强大得太多。当我们面对市场的时候，唯有舍己，才能听得到真正的声音。用俗话来讲，就是尊重市场，尊重趋势。

以转型和创新驱动的长期牛市并未被改变

陈锋
武汉大学建筑学学士、经济学硕士、曾任职国信证券经济研究所建筑建材行业研究员，国信证券另类投资部投资经理。专注宏观、行业和市场策略研究，是A股市场趋势投资与选美理论的践行者。
　　对话私募掌门人：我们先聊聊您对现在市场的看法。2015年11月份您讲过一个观点，“股灾只是中国长期牛市过程中的一个插曲。”现在的市场一直在2800-3000点盘踞，，对于市场整体趋势你有何判断？
　　陈锋：在展博的理念中，一直坚持趋势投资，也可以理解为择时。并且坚持尊重市场，尊重趋势。我们强调市场唯一不变的是变化，虽然预测和判断在投资过程中是必要的一个环节，但我们并不把预测和判断作为投资的唯一依据，而更强调对变化做出的反应。
　　趋势也分主要趋势，次要趋势和短暂趋势。趋势投资首先就要看清主要趋势，主要趋势反应的是长达数年乃至数十年的市场的运行的主要方向和特征，能否准确认清主要趋势是长期投资能否制胜的关键所在。主要趋势的判断，需要结合市场的运行、经济的大周期、主导产业的变迁等，同时还需要不断的验证。
　　从主要趋势来看，我们认为现在的主要趋势是中国经济结构持续转型，持续有质量的经济增长以及新兴产业快速形成的竞争优势，这几个因素将奠定未来长牛基础，新兴产业将成为中国未来的主导支柱产业，这是主导产业的趋势，也是最重要的趋势，因此我们认为中国未来市场将会出现以转型和创新驱动的长期牛市。虽然杠杆牛和股灾熊导致了近两年股市的非正常波动，但我们认为未来这一个主要趋势并不会被改变。
　　而对于当前短期的趋势而言，我们认为股票市场会短期很痛，长期很牛。大的基本观点是，在供给侧改革坚定推进的背景下，一方面去产能、去杠杆的过程中伴随着信用违约的暴露和经济增速的短期下行压力，经济和市场都会迎来阵痛，市场将延续调整的格局。但另一方面，供给侧改革坚定推进，中国经济转型成功的概率就会大大增加，同时伴随新经济的力量快速崛起壮大，市场将迎来真正的长期牛市，只是在此之前我们需要保持足够的耐心来等待，以时间换取空间。
　　对话私募掌门人：等多久呢？等到下半年？
　　陈锋：有可能等半年，有可能等两年，现在还不知道。

新兴产业机会不断深化扩散带来更多群体性机会

　　对话私募掌门人：之前我们采访多位价值投资或成长投资理念的私募掌门人，他们多数认为市场开始估值的回归，而俯卧撑式的震荡不适宜趋势投资的发挥，您作为趋势投资的代表性人物，你您如何看待这个观点？
　　陈锋：我们基本同意震荡行情并不是趋势投资者发挥的最佳市场阶段。但震荡行情给了趋势投资者非常好的观察窗口，所谓震荡行情其实往往是新一段上升或者下降趋势的前奏，而如何判断和确认新一轮趋势的形成，对震荡行情的深入分析和密切观察是非常重要的。在市场震荡的过程中一方面要能保持耐心控制风险和回撤，另一方面要观察和分析市场的脉动和节奏，感受市场运行中消长力量的对比变化，牢牢盯住主导板块和产业的趋势，这样市场发生变化的时候才能快速反应、确认和最大程度的抓住机遇。
　　震荡行情也并不一定意味着所有的板块指数都是同步和缺乏机会的，以2013年到2014年为例，其实是以创业板指数为代表的转型新经济板块在2012年底就已经开始率先上涨，而以上证为代表的主板指数还在震荡筑底，直到2014年四季度市场才从局部牛市转为一轮全面牛市。如果单纯只从上证指数观察，可能就认为市场长达一年多的时间都只是震荡，而忽视了实际上新兴产业的向上趋势早已领先形成。当前看主要的指数确实处于震荡中，但也孕育着新的产业景气上行带来的结构性机会，这种部分新兴产业的蓬勃兴起带来的机会未来会不会继续深化和扩散，形成更多的群体性机会，是我们关注的重点。

长期牛市仍在耐心观察保存实力等待机会

看创业板指数，2012年底开始从600点左右涨到800点这个位置的时候我们才初步重视起来，到了1200点才真正意识到，大牛市来了。我们犯的错误是当时确实对未来的理解不够深刻。
　　对话私募掌门人：您近期提到一个观点，认为未来七年主板还有大概3倍左右的上涨空间，创业板未来7年空间更大。（延伸阅读：展博投资陈锋：未来7年主板涨3倍创业板涨7倍现在是休整期）如果真的如您所说未来存在着这么巨大的一次机会，那我们现在就是要做好准备，在休整期做好准备，去迎接未来。做好怎样的准备？
　　陈锋：身边也有朋友说我是幻想。我认为这很正常，人性是这样的，人性决定了多数人都只是会静态的看一件事情，多数人看未来半年、一年的事情，他不会动态的看事情，也不会看未来5—10年甚至20年的事情，所以他就会觉得无法接受你这个想法。但从历史的角度来看，纳斯达克18年的时间涨了100倍，从1982年开始涨到2000年。对于这个18年的时间涨了100倍的指数，回过头去看，站在1982年的美国你能想象吗？
　　好，如果你说那是美国牛，我们中国不行，那么我们看看上证指数2005到2007年，从1000点涨到6000点，不到三年涨了6倍。我2002年开始接触到股市时，就根本无法想象这种惊人的上涨会发生。再例如2010年深交所设立创业板，一直备受争议，不断有人说创业板不行，但你看它也一度从600点涨到4000点，即便经历了巨大的股灾，现在也还有2200点，站在2010年的时点你能想象到这种惊人的变化吗？我们这次想象到了以创业板为代表的新兴产业的巨大机遇，但可惜也只是抓住了其中一部分的机会，仍然有非常多的遗憾。
　　而我们希望在下一波巨大的机会来临的时候，我们能抓住更多的机会，所以我们说要在休整期做好准备，一个准备是指要耐心观察，保存实力耐心等待机会的出现；另一个是要多做好研究储备工作，紧密跟踪产业变化的趋势，寻找下一次十倍的行业性机会。我所经历的第一次10倍行业的机会是2005-2007年那一波牛市的地产产业链，第二次10倍行业的机会是2013年到2015年的移动互联网，那么下一次会是什么行业，会在什么时点上出现，这是需要我们深入研究的和精心准备的工作。

股灾1.0的反思：过去历史经验总会被小概率事件打败

　　对话私募掌门人：2015年在股灾中展博旗下产品也出现较大幅度下跌，大大超出了展博历史上的回撤记录，虽然后来您抓住机会净值逐步修复，但这还是暴露了您之前一直引以为傲的展博的风控体系的一些问题（此前展博多年一度最大回撤控制在6%），所以想了解下，今年您在风控这块做了哪些调整？
　　陈锋：作为追求绝对回报的老牌私募，风控一直是公司的强项，产品从2009年成立以来每年都是正回报，多年的最大回撤都控制的比较好。但2015年股灾中确实出现了回撤放大的情况，这个有多方面的原因。客观的说，当时去杠杆导致的踩踏式下跌是市场从来没有经历过的，即使是我们这样算是成立时间比较久的私募，对这种情况也是第一次面对和准备不足，而且当时的流动性不足也限制了我们通过快速减仓控制回撤的手段，我们就只好止损，跌的超出了我们过去的历史经验，出现这种情况就只能先止损了，活下来再说；另一方面也确实是暴露出了我们的风控体系也有不足的地方，所以我们对风控体系也及时进行了反思和补足。
　　简单说就是事先主动风控和事后风控相结合，在我们作为趋势投资者本身强项就是仓位控制能力的基础上，进一步强化了三重风控体系，通过新产品风控、净值回撤风控和预警与止损线风控，对产品的回撤和净值波动设立了相应的更为严格的阈值，由风控总监领导风控专员对基金经理的产品进行逐日盯市，力求更好的控制投资风险。
　　对话私募掌门人：当时市场流动性确实很差。
　　陈锋：好几个月后我们还一直反思我们为什么会犯这样的错误？大盘涨到5000点，我们已经意识到巨大的风险了，展博也已经提前逐步降低仓位陆续出来了，但我们出问题是在抢反弹。
　　其实事后想这是很简单的道理，市场短期累计的涨幅太大，出来了就没有必要再去抄底了。但是我们却还想赚更多的钱。从过去历史经验来看确实是这样，大盘第一次迅速跌下来会有一个反弹，我们逃掉了顶部再进去抄把底，反弹一把再卖掉，这不就完美了么？但随后市场出现的极端情况和流动性危机让历史经验彻底失效。我认为我们在这一刻跟贪婪站在了一起，所以付出了代价。

观察市场的核心是看市场的力量

　　　对话私募掌门人：刚你提到要等待机遇，机遇出现的时候有些什么信号会提示你吗？
　　陈锋：肯定没有百分百明确的信号告诉你，你只有每天去观察，每天去看，感受市场力量的变化，感受经济和产业的变化，那么信号出现的时候你就会知道。
　　咱们看创业板指数，2012年底开始从600点左右涨到800点这个位置的时候我们才初步重视起来，到了1200点才真正意识到，大牛市来了。我们犯的错误是当时确实对未来的理解不够深刻。当时觉得中国新经济要起来的话，还没有那么快，也觉得至少还需要2、3年的时间。其实说白了还是远见不够，站在2012年的时点，你很难想象中国的消费、娱乐、互联网、移动医疗、移动互联网金融这些产业的发展接下来会那么的迅猛，一直到2013年的7、8月份才意识到这个问题，但那时已经涨到大概1200点了，差不多涨了1倍了，才觉得整个创业板会有大概率的机会。
　　对话私募掌门人：你事后倒过来推，前面投资过程中必定有无数的错误了。创业板股灾后跌了很多，对于新兴产业的投资机会，未来你怎么看。
　　陈锋：这种经验肯定是有的，我们原本可以把未来看得更清楚一点，但总有些时候我们会看错，有些时候看得不够深刻和透彻。
　　当前中国新兴产业的发展阶段跟2008年的房地产行业很像：房地产业在2004年之前默默无闻，但在2004-2008逐渐成为国民经济发展中一个重要的产业，2008年的调整让很多人认为这个行业已经发展到尽头了，房价也到了顶点，但后来的结果是这个阶段调整之后，无论是整个房地产产业链在经济中的比重，还是房价涨幅，尤其是北上深的房价涨幅都远远超出了所有人的想象。那么相应的我们认为新兴产业将来在中国经济中的比重也会超出很多人现在的想象，从中也就会产生各种超过想象的投资机会。
　　我希望我可以寻找到下一阶段新的起点，当那个起点出现的时候，毫不犹豫，全力以赴，要对未来有信心。
　　对话私募掌门人：可能你已经在找了，但是什么时候去扣那个发令枪的扳机？你去观察市场，是从什么维度？市场情绪、成交量、政策还是综合来看？获知你有一个特别关注的点？
　　陈锋：现在要准备，要观察。我们对这个市场也观察了十几年，对有些东西还是会有自己一定的理解，我觉得观察的核心是市场的力量，也叫多空的力量。
　　对话私募掌门人：你怎么复盘？
　　陈锋：十几年坚持每天看盘、复盘，每天看盘4个小时，复盘可能也要花4个小时。把所有的行业指数和股票都看一遍，今天到底是什么在涨、什么在跌，涨什么原因、跌什么原因，慢慢可能积累了一些对市场整理的理解和判断。
　　所以我把倾听市场的声音，把理解市场，作为一个很重要的原则，当自己的主观判断与市场不一致的时候，我也会选择尊重市场。我经常会有一种体会，当我的主观想法越多的时候，相反我犯错误的概率越高。相反当我自己没有那么多主观意图而完全听从市场声音的时候，反倒正确率更高一些。所有人包括我自己的观点都是主观的想法，有可能对的，有可能错的，有可能这次对而下次错了，而市场本身是客观真实而存在的，观察它倾听它跟随它。
　　所以我的理念是只有理解了市场、尊重了市场、跟随了市场才可以少犯错误。我觉得人的主观判断比市场更容易犯错。举个例子创业板从1200点开始，很多人都看空它，老是觉得市场错了。但是创业板一直在质疑和看空声中涨到1800点，接着到2500点，再后来到了4000点，那么是市场错了还是你错了？即便经历了股灾的残酷考验，现在2200点仍然远远高于1000点的时候。
　　对话私募掌门人：如果如您分析过去十年指数的回报并不比楼市差，（延伸阅读：展博投资陈锋：A股过去十年涨幅超6倍不输北上深楼市），那为何我们身边的人都没有觉得自己在股市赚到钱？
　　陈锋：过去十年指数投资回报并不差，普通投资者很多都感觉到自己没有赚到钱，如果一定要找原因的话，我们感觉主要是因为大多数人在市场酝酿期没有做好准备，既没有做好投资专业技能的准备，也没有做好资金的准备，而总是在市场火热甚至是狂热的时候激情进场，而在市场低谷和低迷的时候又选择放弃投资。
　　比如去年全民疯狂买南北车，比如上一轮牛市中买30块的中石油等。这属于违背常识的疯狂举动。如果说有一些股票到底应该给多少的估值还需要一些专业研究和探讨，会出现一些正常的分歧，但股价达到30块钱的南北车和30块钱的中石油，是仅仅依靠基本投资常识就能判断是不值得再买进。当然还有缺少经验和纪律的频繁的去高买低卖追涨杀跌，这样虽然股票市场提供了很多很好的投资机会，但很多投资者整体下来不仅跑不过指数，还确实有可能赚不到多少钱甚至亏钱。
　　对话私募掌门人：您觉得展博的投资风格哪些是可以被模仿哪些是无法复制的？
　　陈锋：展博的投资哲学就是趋势投资和选美理论，但说起来简单，应用起来其实非常复杂。我们认为展博的优势可能就在于把握市场大趋势条件下的行业价值挖掘能力。每一轮大的上涨趋势都伴随着主导产业的兴起，成功把握主要趋势就能在市场上涨时最大程度享受收益，下跌时最大程度回避损失。从数据上看过去十年我们对于大趋势和中趋势的判断胜率高出平均值很多，当然这个说起来可能很简单，但背后是十万个小时的坚持付出。
　　任何的投资模式都是可以被模仿的，对趋势投资来说，其中核心的部分，倾听市场声音的能力，以及对中级别趋势和大级别趋势的理解能力和判断把握能力，可能是难以被复制的。

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下山虎的兄弟

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2016-06-26

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