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2017-12-22 16:49 |
投资逻辑
公司是700亿规模的民营医药商业龙头。实际控制人刘宝林先生对上市公司的持股比例较高，此次定增完成后进一步提升股权比例。公司的收入、净利润、净资产在09-16年的复合增速分别为19%、20.8%、27.6%。
公司的成长轨迹：崛起于快批，拓展至纯销，战略业务中寻找突破。99-08年，九州通的崛起源于其差异化定位快批业务，将国有商业企业忽视的第二、第三终端作为核心客户。09-13年，切入二级及以上医疗机构的药品纯销业务。14年至今，直达基层终端、战略业务寻找突破，器械、中药饮片、消费品代理业务增速远高于行业平均。
定增已完成，理论上有撬动百亿资金的能力，为业务拓展提供保障。商业公司的资金管理能力非常关键，尤其在目前资金趋紧的大环境中，能够提前准备充足、低成本的资金，是商业公司进行业务拓展的优势。
全国物流配送网络，支撑千亿规模业务量。公司已在全国完成30个省级物流中心和73个地市级物流中心的布局工作，未来三年将地市级物流网络拓展至200个，完成全国性分销与物流配送体系。公司多批次、小批量的配送特点是其物流上独特的竞争优势。
投资建议
公司是最大的民营医药商业龙头企业。1）实际控制人在此次定增后，进一步提升股权比例，定增价为19.65元；2）公司直接对药店、诊所等终端的配送业务提速明显。基层医疗机构作为公司的优势渠道，我们认为是未来几年用药增长最快的终端。两票制推行有利于公司整合小商业公司，提升城市公立医院的纯销份额。3）定增完成理论上有撬动百亿资金的能力，以及公司的全国物流配送体系，为19年实现千亿收入提供支撑。
盈利预测：预计公司17-19年EPS为0.75、0.77、1元，同比增长61%、1.9%、30%。剔除今年汉阳地块拆迁补偿款的影响，公司17-19年EPS为0.565、0.75、0.98元，同比增长20.7%、32.5%、31%。仅考虑经营性收益，当前股价18.95元分别对应估值为33.5X、25.27X、19.34X。给予公司未来6-12个月22.5元目标价位，相当于18年30XPE。给予"买入"评级。
风险
医院受药品零差率和降低药占比的影响，出现对商业公司货款账期拉长的现象，这会影响商业公司的周转和整体盈利水平；
应收账款周转天数拉长，影响经营性净现金流的风险。随着公司收入中医院分销的占比提升，导致应收账款天数出现拉长的趋势，从而导致经营性现金流为负的风险；
贷款利率上行压力。商业公司的资金成本是开展业务的重要考虑指标，资金成本上升意味着降低整体盈利水平；
并购分销商的整合风险。两票制、营改增等政策的影响下，小型药品分销商有被大型商业企业并购的诉求，公司通过并购快速抢占医院纯销的市场份额，但还是存在一定的整合风险。
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